財經破惘：唔學淡馬錫
2012年03月29日
添馬男和丘亦生對梁振英打算搞港版淡馬錫，高度警覺，我也來湊熱鬧，說說正牌淡馬錫。
梁振英近年經常為文，讚頌新加坡政府積極介入市場、引導產業發展的成就，又多次強調主權基金淡馬錫擔當了重要角色，認為它不單止爭取投資回報，還有「填補產業空缺……推動整體社會經濟發展的宏觀和長遠目的」，「撐起新加坡在國內外的一大批產業和投資，同時為新加坡建立國際間的龐大的商業網絡和隨之而來的國際影響力。」
買重歐美金融股 海嘯輸甩褲
淡馬錫有冇咁神？先從爭取回報說起。淡馬錫近年的投資表現備受批評，買重美林、巴克萊等歐美金融股， 2008/09年度（截至 3月底止）錄得逾 400億美元的巨額虧損，固然是最大污點。其實在金融海嘯之前的 2007/08年度，以及 2010/11年度，回報也不過是 7%和 4%。
淡馬錫的投資組合主管 Dilhan Sandrasegara，日前接受路透社訪問時承認，一旦計算股本的資金成本，淡馬錫在過去的四年裏，有三年都未能夠為基金增值。
或者說梁振英最欣賞淡馬錫的，不是它為政府儲備增值的能力，而是推動產業發展的角色。不過實情是，淡馬錫最成功的長期投資，全是基本上壟斷了新加坡電訊、媒體、港口、電力、航空市場的基礎企業，而非沒有私人企業願意冒險的產業空缺。
坐擁巨利 全靠本土龍頭企業
淡馬錫自己曾表示，投資的主要對象，由揀選行業到精選企業，要與新加坡經濟轉型或發展目標有關，能提升新加坡競爭優勢。也有一個說法，指淡馬錫作為政府調節行業政策和投資導向的手段，淡馬錫率先進入私人企業尚不成熟的、戰略性的、風險比較高的行業，一旦行業成熟到私人企業可以進入時，就會適時退出。
然而淡馬錫根本不捨得減持手上那些龍頭公司的股權，退出市場。新加坡政府也一直嚴限市場進入，沒有讓足夠數量的私人企業，加入被視為具備戰略性質的行業，所以新加坡電信、新加坡港口等國有龍頭企業，沒有受到太多競爭威脅，得享厚利，也成為淡馬錫現金流的重要來源。
這些基礎行業，在香港差不多全由私人企業經營，一向不用政府出資。而且中電、和記港口等公司在本土的營運表現，以及到海外擴張業務的能力，與淡馬錫控股的公司相比，有過之而無不及。
要數淡馬錫控股的公司，在基礎產業以外，對新加坡產業多元化發展帶來實質貢獻的，就是梁振英曾在文章提到他有份出任非執行董事的吉寶（ Keppel），那是一家從事海事工程的重工企業。不過我認為失敗的例子，同樣矚目。
淡馬錫一直有扶助新加坡的半導體業，最大的投資是晶圓代工廠標準半導體（ Chartered Semiconductor）。可惜這家公司始終無法如淡馬錫所願做到行業龍頭，多年來都屈居於台灣的台積電和聯電之下，只能長期做阿三，而且在 90年代成立以來，幾近從未獲利，三年前終於被賣給海外投資者。
至於梁振英提到淡馬錫投資海外公司，可以帶來「國際間的龐大的商業網絡和隨之而來的國際影響力」，協助本土經濟發展，也可能是一廂情願。
主權財富基金由於有洗脫不去的政府意志，被各國政府高度防範，所以在投資海外企業，尤其是歐美企業時，都刻意擔當被動投資者的角色，不敢介入企業決策和治理。甚至為免政治敏感，變得過份抑制，連董事席位也放棄，談不上影響力。美國顧問機構 Monitor聯同兩名學者，兩年前的一項研究更發現，主權基金這種被迫「扮鵪鶉」的行為，原來影響了企業治理，導致全球主權基金海外投資的回報，跑輸了市場。
海外投資 唔覺有國際影響力
淡馬錫近年最大筆的海外投資，是中國和美國金融企業，有賺有蝕，但都是被動投資居多，談不上策略性，也不見得帶來顯著的國際影響力。
新加坡的產業結構確實遠比香港多元化，私人銀行、對冲基金、賭博以至個別科技業，近年都有長遠發展，與政府政策也有莫大關係，但主要得益於稅務優惠（對冲基金）、人才充裕（科技業）、開放市場（賭博業）等因素，當中涉及教育、移民、稅收以至環境保護等政策，絕對不是因為主權基金成功 Pick Winners，直接注資個別企業。
方博
