瑞銀（UBS）早前公布《全球房地產泡沫指數》報告，本港樓市「泡沫」程度被列為亞洲第一、世界第三，堪稱意料之內。那麼，全球「最大泡沫」來自哪裏？答案就比較令人驚訝，居然是德國城市法蘭克福，同時該國另一大城市慕尼黑也排在第四位。須知道，「德國模式」近年備受追捧，其中一大特色在於當地政府透過嚴格租務管制等方式，成功保持樓價平穩，讓人民安居樂業，但何以現今被形容為「泡沫之王」？

根據該報告，瑞銀是以60平方米（約650方呎）市區住宅物業為標準，按照樓價、居民收入、租金、按揭比率、GDP和通脹率等因素，綜合評估全球25個大城市「樓市泡沫」程度。簡單來說，一個城市的樓價倘拋離其居民收入及GDP水平，又或者租金回報率太低、按揭借貸太多，便會被視為泡沫高漲。

法蘭克福樓泡 冠絕全球

香港在該報告排名亞洲第一、世界第三，毫不令人意外；據瑞銀指出，香港普通打工仔須「不食不用」20年，才可在市區買到一個650方呎單位，此類說法亦非新鮮。該行又指出，在疫情封鎖、租金下降、經濟放緩、政局前景不明朗等因素下，香港實際樓價（扣除通脹）由2020年中至2021年中仍上升3%，猶如反地心吸力，難怪泡沫指數位居三甲。

排在香港前面的分別是法蘭克福和加拿大多倫多，慕尼黑則位列第四，當中兩個德國城市「泡沫指數」這麼高，頗令人意想不到。事關該國過往憑着嚴格租務管制、保障租客權益等措施，長期以來維持樓價平穩，一直備受稱頌，被視為發達國家典範。例如中國今年興起借鑑「德國模式」，其中一條邏輯是指德國成功推行「房住不炒」，有利於社會資源投入科研和工業，讓全國上下安穩潛心搞實業，值得中國學習。

據瑞銀報告，自2016年起，法蘭克福實際樓價平均每年上漲10%，換言之，5年內飆逾五成，期間還經歷了疫情打擊，這種火箭速度連香港或中國內地樓市也難及。該行認為，法蘭克福樓價飛升有一定基本因素支持，包括當地經濟活動強勁，城市人口在過去10年增加12%，然而新屋供應嚴重落後，每年租金升幅亦僅3%，再加上超低息環境下資金泛濫，致使樓市泡沫膨脹。

慕尼黑亦存在同樣情況，實際樓價由2010至2019年平均每年上揚8%，新屋供應及租金升幅卻完全追不上樓市需求；現時當地一個市中心650方呎單位的樓價相當於38年租金，業主若想靠收租回本，要等到天長地久。

租管導致供應荒 引以為戒

德國樓市近年為何趨於畸形發展？瑞銀這份報告未有太深入分析，不過德銀（DB）今年3月份發表了一份專門針對當地樓市的研究報告，從中可找到一點端倪。簡單來說，德國憑着限制租金加幅、允許租客「無限續租」等嚴格管制措施（業主加租太多等於犯法，最高監禁3年），過往確實有助維持樓價平穩，長遠而言卻扭曲了價格機制，令投資者沒太大意欲興建新項目或重建舊樓，形成新屋供應陷於結構性短缺。

此外，德國近年經濟強勁，兼且當地政府每年接納逾30萬個移民，以及疫情下整個歐洲放水和派錢，均令該國大城市的樓宇需求洶湧，偏偏供應嚴重不足，遂使樓價失控發展。據德國Pestel Institute研究總監Matthias Günther估計，該國現時短缺最少67萬個住宅單位，每年新增供應不但無法應付需求，年均還有約4.3萬個舊樓單位從市場「消失」（因長約租金太低，業主無意維修，寧願讓其廢棄）。

另方面，不少初出茅廬年輕人、城市新晉中產、外來移民等群體，由於無法享受既有租約保障，只能在市場上追求小量正在放售或放租的物業，令這些物業市價被搶高，德國樓市陷入二元失衡，就算有投資者眼見有利可圖，銳意興建新項目應市，短期內恐怕遠水難救近火。

講到底，正如瑞銀報告指出，在超低息環境下，樓市泡沫屬世界各地大城市普遍現象；而德國城市受多種特殊因素影響，猶如完美風暴，情況特別嚴重。作為多年來憑「房住不炒」受讚頌的經濟體，現在卻被形容為全球樓市泡沫之冠，可謂諷刺。當然，這未必能證明租務管制等措施不可行，但任何政府執行時須審慎，兼顧長期影響，並以德國經驗為鑑。