聯繫滙率（簡稱聯滙）實施了30年，而這個滙率制度為香港帶來好處，也有壞處。在這30年期間，市場有不少的聲音，要檢討聯繫滙率的制度，甚至要更改，而這亦是可以理解的。
滙率通脹貨幣政策 密不可分
因為30年前的香港經濟環境，與30年後的今天，已經變化很大。定期檢討聯滙，亦符合科學的精神。但有沒有需要更改，要視乎滙率機制有甚麼選擇，而其他選擇，又會否比聯繫滙率優勝？
財政司早前撰文，詳細描述了香港的聯繫滙率的發展，聯滙是在1983年實行，當年採用的聯滙，是因為要穩定滙率，避免香港因前途的問題，影響港元滙率的穩定性。而實施聯滙之後，確實能穩定經濟，減少滙率波動，亦直接令香港的貿易行業得到進一步發展。
基本經濟學理論之中，有3項因素是政府要仔細考慮的，就是滙率穩定性、通脹及貨幣政策。如果採取浮動滙率機制，那麼央行就能擁有貨幣政策的話語權，透過增加貨幣供應，去調整經濟以及能對抗通脹、通縮。但缺點是滙率會浮動，有時的過分波動，會影響經濟，甚至出現資金大幅外流。
相反，如果採用固定滙率的話，貨幣政策便會無用武之地，因為增減貨幣供應，要考慮到滙率的穩定性。這樣，央行就沒有辦法利用貨幣政策去調控經濟，換來的就只是滙率的穩定。固定滙率制度又會令到通脹不易控制，因為央行不能隨便加息去打擊通脹；也不可以用減息去對付通縮。
金融風暴港通縮 聯滙受質疑
1997年發生了亞洲金融風暴，香港大受影響，整個亞洲的貨幣都大幅下挫，唯獨是港元與美元掛鈎，滙率沒有下跌。當年香港出口因此大受影響，別的國家出口競爭力，遠比香港高。結果香港的經濟更一度出現倒退。這是因為港元滙率與美元掛鈎，所以滙率沒有太大波動。滙率既然不能調整，換來就只有是價格向下調整，最終就出現通縮。
通縮又有何問題？由1997至2003年最低潮期間，香港平均樓價跌了6至7成，負資產問題嚴重，財富大幅蒸發。財富減少，市民的消費也下降。而同期的亞洲國家，因為貨幣能夠貶值，因此她們經濟的復原的時間遠較香港快。
當時就曾出現一個爭拗，就是應否維持聯滙呢？科大的一批學者，就提出香港完全美元化，把港元換成美元，這樣或能解決當時的問題。結果有關建議不被政府採納，香港仍然採用聯滙。要留意的是，當年聯滙只是實施了15年左右，很多挑戰還未試過，所經歷過的商業周期也不多，因此受到質疑是可以了解。
更改掛鈎美元價格 損可信性
97亞洲金融風暴之後，香港還經歷了多個挑戰，包括2000年科網股泡沫爆破、2003年的SARS，以及2007至2008年的美國次按風暴。其間聯滙也作了微調，例如聯滙的波動區間，由1美元兌7.8港元，改為上限7.85及下限7.75，而7.8就仍然是中心滙率。這樣市場就多了一個空間，滙率在區間之中波動，金管局就不需要干預，只有當滙率觸及此區間的上限或下限，金管局才會作出干預。
固定滙率的缺點，就是會失去貨幣政策的自主權，當市場出現通縮或通脹，政府會缺乏工具去調控，結果市民便要承受通脹或通縮的苦。但如果要更改聯滙，究竟有哪些可行的替換制度？
（1）更改掛鈎美元的價格。1983年的掛鈎價位，是1美元兌7.8港元，而現在掛鈎在這水平，可能是偏低了，如果要應付入口，可以調低1美元兌港元的數量。有意見認為，可以考慮所有貿易及投資因素，把這個滙率重新界定，應在技術上可行的。但當改變現時掛鈎的滙率，市場就會有所預期，因為若政府一下子可改變滙率掛鈎水平，聯滙的可信性便會損失。所以這個根本不是選擇。
（2）把港元掛鈎在一籃子其他貨幣，而部分國家亦採用有關滙率系統。其好處是能反映當地的經貿情況，因為一籃子貨幣內各貨幣的比重，很多時會基於當地與其他國家的貿易額。以香港為例，這個一籃子貨幣，應該會包括美元、歐元及人民幣（見表），因為美國、中國及歐盟是香港的重要貿易夥伴。而美元應仍然在一籃子貨幣之中，佔有一個重要位置。但把港元掛鈎一籃子貨幣，其透明度及其理解度不及與單一貨幣掛鈎，這會使到市場更難掌握港元滙率去向。
開放資本帳 鋪路人幣走出去
（3）把港元與人民幣掛鈎。香港是中國的一個城市，使用國家的貨幣亦很正常，問題是應該將港元與人民幣掛鈎，還是把人民幣完全取代港元？如果使用固定滙率，看不到把港元掛鈎人民幣會比直接使用人民幣好。但無論掛鈎人民幣，還是全盤人民幣化，要先考慮到人民是否是國際性流通貨幣。
人民幣的世界交易份額，只佔全球的交易量2%至3%左右。原因是人民幣仍然不是完全自由流通的貨幣。作為世界性的貨幣，要符合以下條件：（a）世界貿易所接受的交易的貨幣；（b）能有儲存價值的貨幣及（c）作為國家的儲備貨幣。人民幣已符合首兩個條件，但在成為各國的主要儲備貨幣上，仍有一段距離。因為中國的資本帳（Capital Account）仍然未開放，資金不能自由進出中國境內，作金融投資。
要人民幣完全自由兌換，達到國際化，開放資本帳是其中一個條件。這亦是為何中國讓人民幣要先建立離岸市場，繼而進行金融改革，建立自貿區，以及完善QDII（Qualified Domestic Institutional Investor（QDII），即合格境內機構投資者）及QFII（Qualified Foreign Institutional Investor，即合格境外機構投資者）的原因。就是要為人民幣國際化，開放資本帳作出準備及改革。
改掛鈎人民幣 時機未到
既然中國是香港其中一個重要貿易夥伴，而香港亦是中國的一個城市，所以最終港元與人民幣掛鈎，甚至以人民幣取代港元，亦是很自然的事情。問題是，現在是不是時機？
香港作為國際性金融中心，聯滙也發揮了很大幫助。在財富管理部分，2012年香港直接或間接管理的資產金額達到125,870萬億港元，這反映香港在區內是一個重要的財富管理中心。而支持這管理中心的其中一個因素，就是香港已被視為「半個美元區」。市面上很多基金都是以美元來報價的，而因為港元與美元掛鈎、滙率的波動較小，因此以港元交易，其實與美元的分別不大。
如果港元與美元脫鈎，那麼港元波動的風險會增加，即是在港的金融交易，便要計算或對冲港元波動的風險。這會增加在港管理資產的成本。除非人民幣計價的產品大幅增加，而且能成為世界性的主流，否則把港元與美元脫鈎，或會降低香港作為財富管理中心的吸引力。現在距離人民幣完全國際化仍有一段距離，所以說要更改聯滙，似乎時機未到。
（文章僅代表個人立場）
撰文:麥萃才 香港浸會大學財務及決策系副教授／市區重建局非執行董事市區重建局土地／安置及補償委員會主席
